한패스의 코스닥 상장 도전은 더즌을 포함한 상장사를 비교기업으로 제시하면서 투자 판단의 초점을 더즌과의 비교로 끌어왔다. 공모 희망가는 1만7000원에서 1만9000원, 예상 시가총액은 1797억~2009억원 수준으로 산정됐다. 그러나 비교기업 선정과 회계정책 변경, 지배주주 관련 자금 흐름 등 상장 문서 곳곳에 투자자들이 유의해야 할 변수가 남아 있다. 특히 더즌의 실적과 사업모델은 한패스의 가치 산정에 직접적 근거가 되기 어려운 측면이 있다.

더즌은 지난해 별도 기준 영업이익 147억원으로 전년 대비 41.9% 개선됐고 매출은 600억원 수준을 유지했다. 디지털뱅킹과 크로스보더 정산에서 각각 두 자릿수 성장세를 보이며 연결 영업이익률이 22.7%, 별도 영업이익률이 24.4%로 크게 높아졌다. 싱가포르·인도네시아·홍콩·일본 등에서 글로벌 파트너십을 확대하고 원화 스테이블코인 등 제도 변화에 대응하는 전략을 제시하고 있다. 이같은 내실 강화는 비교기업으로서 더즌이 가진 강점으로 평가된다.

하지만 비교기업으로서의 적합성은 사업 영역과 수익구조의 유사성에서 판단해야 한다. 한패스는 국내 거주 외국인을 주요 고객층으로 하는 소액 송금과 생활편의 서비스에 중점을 두는 반면 더즌은 B2B 정산과 기업 대상 솔루션에서 수익을 창출한다. 한패스가 평균 PER 29.4배를 적용해 공모가를 산정한 점은 더즌의 수익성을 기준으로 한 가치평가가 과도하게 반영될 가능성을 시사한다. 투자자는 동일 업종이라도 고객군·마진·성장 동력의 차이를 따져보아야 한다.

무엇보다 한패스의 2024년 매출이 약 553억원으로 전년 대비 90.6% 증가한 수치에는 회계정책 변경 효과와 24억원 규모의 판매촉진비 재분류 등이 포함돼 실질 성장률을 과대평가할 여지가 있다. 같은 기간 대표이사 개인과 특수관계사를 통한 537억원 규모의 단기 차입과 총 721억원에 이르는 내부 자금 순환은 지배구조 측면의 위험 신호로 읽힌다. 지난해 자진신고한 간주모집 위반 사건에 대한 금감원의 조사와 제재 가능성도 남아 있다. 투자 결정을 앞둔 투자자는 더즌의 견조한 수익성과 한패스의 외형성장 및 회계·지배구조 리스크를 비교해 밸류에이션의 합리성을 다시 점검해야 한다.